伯南克在其最新的博文中分析稱，長期保持低利率或負(fù)利率，將讓美聯(lián)儲和各國央行在下次危機(jī)時(shí)束手無策。但利率并非央行手中僅剩的武器，提高通脹目標(biāo)也是選項(xiàng)之一。

伯南克認(rèn)為負(fù)利率和提升通脹目標(biāo)實(shí)質(zhì)上有相同的效果。根據(jù)經(jīng)濟(jì)學(xué)理論，真正影響總需求的是實(shí)際利率（實(shí)際利率=名義利率-預(yù)期通脹率，通脹目標(biāo)是預(yù)期通脹率的重要引導(dǎo)指標(biāo)）。

金融危機(jī)以來，美聯(lián)儲聯(lián)邦基金利率減去預(yù)期通脹率一直是負(fù)值，美聯(lián)儲實(shí)際在用負(fù)的實(shí)際利率來防止經(jīng)濟(jì)再次滑向衰退。但問題是，目前通脹目標(biāo)僅為2%，在不將聯(lián)邦基金名義利率調(diào)為負(fù)值的情況下，受通脹目標(biāo)2%的限制，美聯(lián)儲的實(shí)際利率理論下限為-2%。

從歷史經(jīng)驗(yàn)來看，在沒有財(cái)政政策的幫助下，央行僅靠下調(diào)2%的利率無法應(yīng)對經(jīng)濟(jì)危機(jī)。所以要在當(dāng)前的利率水平下迎戰(zhàn)下一次危機(jī)，美聯(lián)儲要么將名義利率調(diào)至負(fù)值，要么將通脹目標(biāo)上調(diào)，或兩者同時(shí)進(jìn)行。

上調(diào)通脹目標(biāo)的聲音在美聯(lián)儲內(nèi)部早已有之。波士頓聯(lián)儲主席Eric Rosengren曾建議美聯(lián)儲考慮未來上調(diào)目前2%的通脹目標(biāo)，并將負(fù)利率當(dāng)作最后的手段。伯南克認(rèn)為，上調(diào)通脹目標(biāo)優(yōu)于使用負(fù)利率的觀點(diǎn)在美聯(lián)儲內(nèi)部占主流。但伯老通過四個(gè)方面對比了兩種政策的優(yōu)缺點(diǎn)，認(rèn)為兩種政策不分伯仲，某些方面負(fù)利率甚至優(yōu)于上調(diào)通脹目標(biāo)。

執(zhí)行的難易程度

負(fù)利率比上調(diào)通脹目標(biāo)更好執(zhí)行，歐洲和日本的經(jīng)驗(yàn)證明，宣布負(fù)利率后，新利率可以相對迅速地傳導(dǎo)到其它利率和資產(chǎn)價(jià)格。但如果宣布提高通脹目標(biāo)，降低實(shí)際利率的效果不會像實(shí)行負(fù)利率一樣擁有同樣的時(shí)效性和確定性。因?yàn)橹挥型涱A(yù)期隨通脹目標(biāo)一起上升，才能達(dá)到降低實(shí)際利率的效果。從日本經(jīng)驗(yàn)來看，日央行在宣布實(shí)行2%的通脹目標(biāo)后，通脹預(yù)期的調(diào)整可能會相當(dāng)緩慢。此外，宣布提升通脹目標(biāo)之后，市場還是會懷疑：美聯(lián)儲是否有能力達(dá)成目標(biāo)、國會會不會同意讓社會承受這么高的通脹率、下任美聯(lián)儲主席是否還會支持這么高的通脹率等等。這些懷疑會降低新通脹目標(biāo)的可信度和美聯(lián)儲通過其影響通脹預(yù)期的能力。

但上調(diào)通脹目標(biāo)比負(fù)利率給央行留下的操作空間更大。MIT的宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)家Olivier Blanchard曾建議將通脹目標(biāo)上調(diào)至4%，這樣在名義利率為零的時(shí)候，實(shí)際利率最低可達(dá)-4%。負(fù)利率由于現(xiàn)金選項(xiàng)的存在，實(shí)際上很難向下太多?，F(xiàn)在最低的負(fù)利率是瑞士央行推出的-0.75%。從這個(gè)角度上來看，上調(diào)通脹目標(biāo)比實(shí)行負(fù)利率更優(yōu)。然而，更高的通脹率在政治上是否可行是一個(gè)很大問題。此外，通過廢除大額現(xiàn)金的流通，可以進(jìn)一步拓展負(fù)利率下限。所以這兩種政策選項(xiàng)在操作空間方面可能難分伯仲，不排除日后一起使用的可能性。

成本和副作用

負(fù)利率和更高的通脹目標(biāo)都有相應(yīng)的成本和副作用。負(fù)利率會給貨幣基金、銀行和其它金融機(jī)構(gòu)造成沖擊，長期保持負(fù)利率會造成巨大的成本，同時(shí)損害銀行和金融體系的貨幣政策傳導(dǎo)功能。目前看來，歐洲負(fù)利率對于銀行凈息差的沖擊較為緩和。另外央行還可以像日本央行一樣，主動為銀行減輕負(fù)利率的沖擊：僅對部分銀行準(zhǔn)備金收取負(fù)利率。

更高通脹目標(biāo)帶來的通脹本身也有成本。更高的通脹不僅讓公司在制定未來計(jì)劃時(shí)面臨更多不確定性，還會阻礙市場功能的發(fā)揮。 此外，更高的通脹率也會給金融市場帶來風(fēng)險(xiǎn)，包括但不限于對稅務(wù)和會計(jì)體系造成扭曲；通脹意外上升還會讓長債持有者損失慘重，這些持有者包括銀行、保險(xiǎn)公司和養(yǎng)老基金。

另外，負(fù)利率和更高的通脹目標(biāo)還有一個(gè)重要的不同：負(fù)利率只在特殊時(shí)期中存在，但一旦確立更高的通脹目標(biāo)，這個(gè)目標(biāo)會在更長期中存在，不管屆時(shí)的經(jīng)濟(jì)狀況如何。設(shè)立更高的通脹目標(biāo)也會讓市場認(rèn)為央行是在玩機(jī)會主義，繼而造成通脹預(yù)期不穩(wěn)定。不穩(wěn)定的通脹預(yù)期讓通脹更加難以管理，也讓美聯(lián)儲運(yùn)用貨幣政策調(diào)節(jié)就業(yè)的效果大打折扣。

影響范圍

負(fù)利率和更高的通脹目標(biāo)都可以讓美聯(lián)儲更好地抗擊經(jīng)濟(jì)衰退和管理通脹，整個(gè)經(jīng)濟(jì)都會因此受益。但是如果細(xì)看，兩種政策影響的具體群體是有所不同的。

更高的通脹最直接的成本由現(xiàn)金持有者承擔(dān)，同時(shí)由于通脹目標(biāo)具有長期性，所以不管在經(jīng)濟(jì)處繁榮期還是衰退期，這一成本都始終存在，不太富裕的人群更容易受到更高通脹目標(biāo)的消極影響。而負(fù)利率在這方面剛好相反，它影響的是對于市場狀況敏感的公司和家庭，這些經(jīng)濟(jì)主體的金融知識和經(jīng)驗(yàn)更加豐富。舉例來說，銀行除非迫不得已，不會將負(fù)利率傳導(dǎo)給小儲戶，但是更傾向于將負(fù)利率傳到給擁有“熱錢”的大戶。

將通脹目標(biāo)設(shè)置在更高水平將重創(chuàng)債券持有者，同時(shí)大大有利于債務(wù)人，如擁有房貸的家庭和負(fù)債經(jīng)營的公司。在中期，儲蓄的名義回報(bào)率因更高的通脹目標(biāo)而上升，但儲戶的實(shí)際回報(bào)率不會變化。

政治風(fēng)險(xiǎn)

負(fù)利率和更高的通脹目標(biāo)在政治上都不受歡迎，可能降低政治上對央行政策的支持和對央行獨(dú)立性的支持。在考量這兩種政策時(shí)，政治是一大重要因素。

因負(fù)利率僅在經(jīng)濟(jì)狀況不好的時(shí)候臨時(shí)采用，所以相比調(diào)高通脹目標(biāo)而言，在政治上更加容易被接受。歐洲和日本方面已經(jīng)提供了很好的實(shí)證案例，目前其負(fù)利率并未招致太多的政治反彈。

而更高的通脹目標(biāo)具有長期性，其應(yīng)用并不伴隨危機(jī)結(jié)束或經(jīng)濟(jì)進(jìn)入繁榮期而結(jié)束。采用更高的通脹目標(biāo)，會讓人質(zhì)疑美聯(lián)儲保持物價(jià)穩(wěn)定的能力。所以更改通脹目標(biāo)可能需要國會的批準(zhǔn)，至少需要通過國會審議。因此在準(zhǔn)備采用調(diào)整通脹目標(biāo)這一工具的同時(shí)，可能需要設(shè)立一個(gè)特別委員會，來評估這一變動的潛在影響，并向國會和公眾披露評估結(jié)果。屆時(shí)公眾可能會將更高的通脹目標(biāo)等同于更高的物價(jià)水平，從而引發(fā)政治上的反彈。

結(jié)論

如果貨幣政策制定者能夠得到財(cái)政政策制定者的幫助，將有助于更好地抗擊下一次衰退的來臨。但因無法保證財(cái)政政策制定者屆時(shí)一定會“出手相救”，所以在超低利率環(huán)境可能還將持續(xù)下去的情況下，美聯(lián)儲和其他央行應(yīng)預(yù)先準(zhǔn)備好其他政策選項(xiàng)。提高通脹目標(biāo)應(yīng)該被納入備用選項(xiàng)，但在真正采用這一選項(xiàng)之前就排除負(fù)利率等政策選項(xiàng)還為之過早。