2012年底當(dāng)港交所收購了LME，同時(shí)國際上很多大型的投行和金融機(jī)構(gòu)砍掉賣掉了大宗團(tuán)隊(duì)，那個(gè)時(shí)候?qū)懥艘粋€(gè)很長很長的日記名曰《大宗十年背后的故事》，一方面是想記錄一下自己對(duì)大宗世界深層次的認(rèn)知，另一方面也是想告訴所有人－為什么全球大宗商品過去10年的大周期在2012年底意味著結(jié)束了。
商品的周期微觀層面上的解讀或許更具有邏輯性，也更具有一些參考的價(jià)值，這種周期我們可以從供應(yīng)－需求＋產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的發(fā)展歷程中進(jìn)行分析，也可以簡(jiǎn)單化一些從全球金融機(jī)構(gòu)的金融市場(chǎng)行為來看到相對(duì)應(yīng)吻合的結(jié)果。

金融和實(shí)體是密切不可分的，但同時(shí)過度的金融化也會(huì)創(chuàng)造過度的繁榮，這對(duì)于大宗商品這樣鏈接金融和實(shí)體之間重要的環(huán)節(jié)來說，也是同樣的道理，金融的本質(zhì)很多時(shí)候各路監(jiān)管層都喜歡貼上一個(gè)標(biāo)簽叫所謂的‘服務(wù)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)’，但實(shí)質(zhì)上金融資本只有一個(gè)目的，那就是利益，這就是為什么要誕生監(jiān)管層的意義所在，當(dāng)然監(jiān)管無法做到事前監(jiān)管，能做到事中監(jiān)管就已經(jīng)是非常到位了。
所以為什么在《大宗十年背后的故事》里我開篇就提到了格林斯潘放松金融監(jiān)管，給金融資本進(jìn)入大宗市場(chǎng)敞開了制度監(jiān)管的大門，這才是創(chuàng)造了隨后那十年大宗商品市場(chǎng)欣欣繁榮的杠桿來源。

當(dāng)然金融對(duì)于大宗而言更多的是一個(gè)錦上添花過度繁榮循環(huán)中的杠桿來源和加速器，但仍需要一個(gè)重要的一環(huán)，而這環(huán)就是商品供應(yīng)和需求的周期來配合杠桿，這才能造就一輪真正意義上大家所謂的超級(jí)商品周期。

2000年之后的大宗世界經(jīng)歷了完整的這樣一個(gè)循環(huán)，商品圈子里有句諺語：“供應(yīng)決定短周期波動(dòng)，而真正的超級(jí)周期是需要需求的故事”，這也正是2000年之后另一句商品圈名言“中國人買什么，什么就漲價(jià)”的邏輯來源。

2000年之前的上一個(gè)商品周期的末端是很沉悶的，美國和亞洲四小龍的需求周期過去后，在漫長的商品周期的末端，雖然偶爾供應(yīng)問題（什么地緣政治，礦井爆炸，地震罷工等）帶來了價(jià)格的脈沖一下之后，整體的波動(dòng)率和空間都是很低的，可謂是商品市場(chǎng)最沉寂的年代，各家現(xiàn)在的商品巨頭也都基本上利用那個(gè)低迷的時(shí)代轉(zhuǎn)換帶來的機(jī)遇，在產(chǎn)業(yè)鏈上展開M&A(收購和并購)；
（備注：只有在整個(gè)大宗世界處于低迷的狀態(tài)的時(shí)候，收購和并購才是收集籌碼成本最低廉的時(shí)候。一朝天子一朝臣，巨頭都是在蕭條期里面踩著前人的尸骨走上來的，大家現(xiàn)在熟悉的Glencore也完全是在商品世界第二次蕭條期里面成長起來的， 1974年成立之后到Glencore壯大的階段，1987年購入美國冬青山鋁冶煉廠27%的股份。1988年收購秘魯鉛鋅礦Perubar66.7%的股份。1997年購得哈薩克斯坦鋅業(yè)公司的大部分權(quán)益。2000年收購贊比亞莫帕尼銅礦的權(quán)益。這一連續(xù)的在商品世界低迷期內(nèi)的收購并購為嘉能可在隨后2000年再次到來的大繁榮奠定了重要的基石。）

在商品世界沉寂的低迷狀態(tài)中，金融世界里除了投行業(yè)務(wù)里還有人會(huì)牽扯到大宗商品業(yè)務(wù)（這所謂的業(yè)務(wù)更多的還是產(chǎn)業(yè)上游的收購和并購）以外，大宗商品所謂的投機(jī)者幾乎是上不了金融臺(tái)面的，那個(gè)年代美國股市的繁榮盛世，使得華爾街里股票的投資生態(tài)鏈才是各大投行的核心，商品根本就只能是部分圈內(nèi)人自娛自樂的領(lǐng)域，偶爾有點(diǎn)大的事情，也還是有些圈里人不甘寂寞想證明一下自己（例如日本住友的yasuohamanaka），結(jié)果成為了商品圈唯一能夠上的了金融世界的茶余飯后的話題。

放到那個(gè)年代的中國也一樣，做商品的做期貨的基本上都不會(huì)進(jìn)入到大多數(shù)人的視野里，時(shí)至今日還沉浮在商品圈的骨灰級(jí)人物已經(jīng)更是寥寥無幾，那個(gè)年頭的期貨公司和證券公司相比更是連人家的一個(gè)辦公室都比不上。

直到2000年，全球商品新一輪繁榮的變量開始浮出水面，而這個(gè)變量有兩個(gè)點(diǎn)：1是中國的崛起帶來了全球商品需求的增量（這里我要強(qiáng)調(diào)的是需求的增量，增量才是價(jià)格波動(dòng)的源泉，而不是存量）；2是格林斯潘開啟了金融機(jī)構(gòu)投行涉足大宗商品全領(lǐng)域的制度大門，也就是商品世界未來杠桿來源的基石。

這幾年我一直強(qiáng)調(diào)關(guān)于需求的理解，如果不清晰的把需求增量分析透徹，那么就會(huì)在真實(shí)需求和投機(jī)性需求中迷失，正所謂索大爺?shù)慕忉尅笆袌?chǎng)是一個(gè)自我循環(huán)自我價(jià)值實(shí)現(xiàn)的過程”這放到商品世界的時(shí)候，其實(shí)就是對(duì)所謂的投機(jī)性需求的深刻解釋“商品世界里沒有真正的短缺，也沒有真正的過剩，一切都是相對(duì)的”；

真實(shí)的供需錯(cuò)配驅(qū)動(dòng)價(jià)格上漲－價(jià)格上漲帶動(dòng)投機(jī)利潤的增加－投機(jī)者加入需求的大軍－囤貨居奇－商品供應(yīng)進(jìn)一步“相對(duì)短缺”－刺激價(jià)格進(jìn)一步上漲－價(jià)格上漲繼續(xù)刺激投機(jī)者囤貨居奇－供應(yīng)進(jìn)一步“相對(duì)短缺”

如果在這個(gè)環(huán)節(jié)中投機(jī)者能夠在金融的幫助下進(jìn)一步的獲取杠桿的來源的話，那么價(jià)格在這種自我循環(huán)自我強(qiáng)化下，很容易就演變成為了過渡投機(jī)，最終更多的不是靠市場(chǎng)自身的機(jī)制（此時(shí)商品市場(chǎng)無論是現(xiàn)貨市場(chǎng)還是期貨市場(chǎng)的市場(chǎng)自身機(jī)制就已經(jīng)失效了）最后幾乎無一例外的都是制度管理層出手對(duì)過渡投機(jī)進(jìn)行的平抑。

 

2000年之后中國經(jīng)歷了三輪的需求增量，為什么這么說呢，第一輪大概在2005年之前，參與比重更多的是在上一輪蕭條期里活過來的圈內(nèi)人和來自于中國真正的產(chǎn)業(yè)鏈供需雙方，這部分的需求增量確實(shí)是真實(shí)的需求，來自于下游訂單擴(kuò)張，利潤的增加，對(duì)全球原材料需求的增加；

那個(gè)年代如果有印象的話，00-04年前后，大部分老百姓剛剛普及完畢股票是怎么玩的，有多少人知道大宗商品又或期貨交易是個(gè)神馬東東的，每年的行業(yè)會(huì)議湊個(gè)十桌人坐一起討論討論就足夠了，貿(mào)易商的圈子也并不大，那個(gè)時(shí)候貿(mào)易靠著信息不完全的對(duì)稱，還能夠在價(jià)差上有所收益，因?yàn)槿锏膮⑴c者太少了，而中國的期貨公司們?nèi)匀换钤诮鹑谌ψ拥纳鐣?huì)底層，比金融民工還慘淡，證券公司更是看不上大宗商品，隨著那些年老外金融機(jī)構(gòu)的分析師們開始頻繁的往中國跑來調(diào)研了，一些先知先覺的人可能開始意識(shí)到了未來中國將會(huì)在全球大宗世界里扮演的角色是什么。

直到2004年開始，全球大宗商品在中國真實(shí)需求的推動(dòng)下打破了過去20年的區(qū)間高點(diǎn)的時(shí)候，由于中國國儲(chǔ)銅的事件鬧的商品沸沸揚(yáng)揚(yáng)之后，才開始吸引了越來越多的外圍的眼球，加上2005年開始的中國股市的大牛市，資源類的股票的上漲才帶來了中國金融機(jī)構(gòu)們開始對(duì)所謂的大宗世界的關(guān)注的眼球，在這之后就開始進(jìn)入到了金融化對(duì)大宗產(chǎn)業(yè)鏈的侵蝕環(huán)節(jié)，大宗世界的金融屬性也隨著杠桿的增加而不斷的加強(qiáng)。

而2005年－2007年這一階段，真實(shí)的需求和金融性的需求恐怕就變成了一半一半了，由于價(jià)格的不斷上漲，越來越多貿(mào)易商的加入，潛移默化的增加了投機(jī)性需求的比重，更多的金融衍生化對(duì)大宗在各個(gè)層面的加杠桿，從倉儲(chǔ)，物流，質(zhì)押，貿(mào)易金融單證到各色各樣的金融衍生產(chǎn)品，ETF，CTA等等這些，勢(shì)必帶來了所謂需求總量的激增（這一階段全球大宗商品的金融化表現(xiàn)的特點(diǎn)為海外再給大宗商品加杠桿，所以那個(gè)時(shí)候華爾街的各大投行們的商品團(tuán)隊(duì)是日以繼日的膨脹和擴(kuò)張的）

中國之前的螺紋鋼市場(chǎng)就是很典型的，中間巨大的貿(mào)易商環(huán)節(jié)，我想現(xiàn)在早些年那些靠著和鋼廠關(guān)系能夠拿到貨的年代的鋼貿(mào)人們應(yīng)該早就不復(fù)存在了，有印象以來05年之后，鋼貿(mào)商，建材市場(chǎng)的本質(zhì)已經(jīng)轉(zhuǎn)化為了一個(gè)加杠桿囤貨賭價(jià)格，又或是直接違規(guī)從銀行套取資金的地方，當(dāng)然后來有了螺紋鋼期貨后，大家再也不需要通過銀行和貿(mào)易環(huán)節(jié)加杠桿囤貨賭價(jià)格了，想賭價(jià)格直接盤子上干就好了，再后來隨著經(jīng)濟(jì)放緩，信用質(zhì)量下降，鋼貿(mào)商出了很多事情，銀行對(duì)鋼貿(mào)的杠桿急速萎縮，很大一部分就退出了這個(gè)領(lǐng)域，中間的蓄水池也就一去不復(fù)返了

 

2008年的金融危機(jī)是個(gè)重要的轉(zhuǎn)折點(diǎn)，系統(tǒng)性的風(fēng)險(xiǎn)帶來的流動(dòng)性收緊一下子引發(fā)了全球需求增量的瞬間收縮帶來了一場(chǎng)價(jià)格的脈沖，隨著各國的救市刺激計(jì)劃之后，全球需求增量逐步的恢復(fù)過來，重回穩(wěn)定，但也同樣是因?yàn)檫@場(chǎng)金融危機(jī)，原本在08年就已經(jīng)結(jié)束的大宗商品的第二輪階段又被美元和人民幣之間的利差和匯差掀起了第三段高潮，而這段高潮也使得商品世界的金融屬性和杠桿達(dá)到了頂峰。

前幾年我在國內(nèi)給涉及到商品的金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)做顧問的時(shí)候，title都是宏觀顧問而不是產(chǎn)業(yè)顧問，很多人都會(huì)潛意識(shí)的認(rèn)為我是干純宏觀的，其實(shí)不然，那些年之所以是宏觀切入到大宗商品圈，更多的是因?yàn)楹芏嘣瓉韨鹘y(tǒng)商品屬性思維的商品人被那幾年完全看不懂的商品價(jià)格和波動(dòng)搞蒙了，而對(duì)于金融屬性很多商品人都是一頭霧水完全不懂的，所以這就成為了我用宏觀切入產(chǎn)業(yè)換取和大家互補(bǔ)的一個(gè)契機(jī)。

當(dāng)然這就是得益于那幾年大宗商品強(qiáng)大的金融屬性驅(qū)動(dòng)價(jià)格的背景，所以那幾年期貨公司又或產(chǎn)業(yè)鏈上的企業(yè)都開始配備了一些宏觀研究員，2010年回到國內(nèi)給期貨公司擔(dān)任顧問的時(shí)候，那個(gè)時(shí)候中國的期貨公司是比金融民工還金融民工的地方，一個(gè)研究員薪資3，4千塊錢，這樣的薪酬體系和海外ubs,jpmorgan那些平均20萬美金年薪商品團(tuán)隊(duì)根本無法相比，那個(gè)時(shí)候我還依稀記得有一次我給研究員們講危機(jī)流動(dòng)性傳導(dǎo)下對(duì)商品的影響的時(shí)候，用了Libor－ois的數(shù)據(jù)，很多商品研究員完全是一臉茫然，因?yàn)樵谒麄兊难芯矿w系結(jié)構(gòu)里常年都是趴在平衡表上的。由于那些年金融屬性在主導(dǎo)著商品的核心運(yùn)行軌跡，這也漸漸的使得國內(nèi)很多商品的報(bào)告形成了一個(gè)固定的模版：無論商品屬性如何，開篇報(bào)告必然先寫一段宏觀分析，無論自己商品結(jié)構(gòu)如何，都先問問宏觀是看多還是看空。這樣的狀況在當(dāng)時(shí)的背景下是適宜的，那幾年幾乎都是金融屬性在主導(dǎo)商品，很多人常問我，是不是傳統(tǒng)商品分析供需方法失靈了呢？供需決定商品價(jià)格這是市場(chǎng)的本質(zhì)，這肯定不會(huì)失靈，之所以你感覺到失靈了是因?yàn)槟銢]有意識(shí)到前面提到的需求是要?jiǎng)澐殖烧鎸?shí)的需求和投機(jī)性需求的，金融屬性的強(qiáng)大最終也是要落腳在實(shí)際真實(shí)需求上的，如果真實(shí)需求完全都沒有了，那可就是純投機(jī)了（事實(shí)上很多到最后就是被強(qiáng)大的金融杠桿推動(dòng)起來了純投機(jī)，最后都是落得一地雞毛）。

2009年到2012年這第三段，金融性需求的增量就成為推動(dòng)商品價(jià)格上漲，甚至個(gè)別商品還創(chuàng)出了新高的重要推手，也是這十年大宗里的瘋狂的第三段。是什么因素造就了這段純投機(jī)性需求的增量呢？如果只是用一句全球都放水造成了流動(dòng)性的過剩去解釋，我認(rèn)為還是不夠細(xì)致。

1、最主要的原因就是中美的利差隨著美聯(lián)儲(chǔ)降息后超常規(guī)的貨幣政策帶來了中美貨幣政策的差異，在這個(gè)背景下人民幣的單邊升值創(chuàng)造了一個(gè)利差，匯差都存在的環(huán)境，而大宗商品的參與者雖然在利潤下降的情況下卻發(fā)現(xiàn)商品的貿(mào)易流動(dòng)可以帶來近乎無風(fēng)險(xiǎn)的套利機(jī)會(huì)，這個(gè)時(shí)候商品的融資套利需求就被激發(fā)了，那幾年，開一個(gè)商品的行業(yè)或產(chǎn)業(yè)會(huì)你會(huì)發(fā)現(xiàn)來了無數(shù)原本應(yīng)該退出的貿(mào)易商（隨著信息的逐漸透明，貿(mào)易商的價(jià)差利潤的機(jī)會(huì)本質(zhì)是越來越少的），來了無數(shù)和房地產(chǎn)息息相關(guān)的貿(mào)易商，一場(chǎng)會(huì)議數(shù)千人參與，投機(jī)者，套利者，金融結(jié)構(gòu)服務(wù)者擁擠其中，這就是最重要的推動(dòng)金融動(dòng)力來源。

那幾年中國港口囤積的大量的各色各樣的大宗商品原材料，中國的“胃口”越來越大，全球所有的大宗商品大量的運(yùn)往中國，不是因?yàn)橹袊鎸?shí)的需求增量有多好，也不完全是因?yàn)橹袊幕◣?dòng)的下游需求增量有多少，很大一部分和2009年政府面臨的最大問題是一樣的-用于解決融資，還有很大一部分變成了貿(mào)易套利。

2011年-2013年期間，我曾經(jīng)在上海北京客串過很多專場(chǎng)演講和會(huì)議，當(dāng)時(shí)的主要發(fā)言的內(nèi)容既不是什么宏觀經(jīng)濟(jì)分析，也不是什么大宗商品分析，那期間我講的最多的PPT是“如何利用大宗商品進(jìn)行貿(mào)易融資和套利”，呵呵當(dāng)時(shí)的會(huì)議主辦方也很聰明，發(fā)現(xiàn)越來越多的貿(mào)易商，越來越多的企業(yè)真實(shí)的需求并不是去了解什么大宗商品價(jià)格如何波動(dòng)，更多的人想知道究竟在實(shí)際操作中如何利用利差和匯率去進(jìn)行貿(mào)易融資和套利操作，于是乎原來搞大宗的主辦方也順理成章的推出了這樣的培訓(xùn)專場(chǎng)，把操作的秘籍拿出來教給更多的人，呵呵你就可知我們參與其中的過程中，感悟勢(shì)必不同，當(dāng)時(shí)我就想，未來的某一天當(dāng)游戲不能繼續(xù)的時(shí)候，這樣的游戲必然會(huì)是一地雞毛的結(jié)果。

2、金融機(jī)構(gòu)最后的瘋狂，海外這些金融機(jī)構(gòu)的金融杠桿涉足到各個(gè)領(lǐng)域，當(dāng)然也包括上述的這樣行為中，金融家只看眼前的利潤，完全不會(huì)顧及日后的清算，缺乏實(shí)體渠道的銀行似乎發(fā)現(xiàn)大宗套利者是個(gè)穩(wěn)賺不賠的游戲，‘景上添花’的屬性使得銀行瘋狂的介入到大宗商品套利的各個(gè)領(lǐng)域，從倉儲(chǔ)，物流，貿(mào)易，抵押，擔(dān)保，金融機(jī)構(gòu)推波助瀾，商品供給存貨被金融鎖定，投機(jī)性需求和金融需求變成了需求增量的主導(dǎo)（這些具體的內(nèi)容我在之前的《大宗商品十年背后的故事》里有非常詳細(xì)的闡述），在這樣的背景下商品背離了其本質(zhì)的商品屬性，而更多的是金融屬性的主導(dǎo)，但并沒有背離供需決定價(jià)格的體系，只不過是需求的屬性變了。

其實(shí)仔細(xì)想想，這個(gè)股票市場(chǎng)的融資融券，配資公司各種手段加杠桿的本質(zhì)又有什么不同呢？商品世界的杠桿也是從各個(gè)領(lǐng)域被推波助瀾的，杠桿高了，市場(chǎng)的波動(dòng)就變成了投機(jī)性需求和金融性需求為主導(dǎo)的力量了。

當(dāng)中美的利差預(yù)期開始在2012年底發(fā)生變化的時(shí)候，當(dāng)過多的商品金融杠桿開始產(chǎn)生一些信用性風(fēng)險(xiǎn)的時(shí)候，當(dāng)人民幣不再升值的時(shí)候,當(dāng)中美利差，當(dāng)一些金融機(jī)構(gòu)開始看到風(fēng)頭不對(duì)的苗頭開始主動(dòng)的撤離大宗商品領(lǐng)域業(yè)務(wù)收縮杠桿的時(shí)候，當(dāng)這些因素重疊開始發(fā)酵的時(shí)候，商品的負(fù)反饋就開始了，支撐2009年之后投機(jī)性需求，金融性需求增量的故事開始消失的時(shí)候，大家忽然發(fā)現(xiàn)前面分辨不出來真實(shí)需求還是投機(jī)性需求（金融性）的上游供應(yīng)商們卻開始陷入到困境了，供給端的投資在09年之后全球低廉美元成本下也被過渡開發(fā)，供給產(chǎn)出周期原本就滯后與需求曲線的變化，于是乎錯(cuò)配下的負(fù)反饋的開啟宣告這樣的大宗商品的十年輝煌結(jié)束了。