海納機(jī)構(gòu)總經(jīng)理呂咸遜認(rèn)為白酒行業(yè)的調(diào)整期基本結(jié)束，可以預(yù)判正在迎來新的白銀7年，弱反彈、強(qiáng)分化將是白酒行業(yè)未來的主要趨勢，高端白酒的復(fù)蘇肯定可以持續(xù)。

以下為文字實錄：

【呂咸遜】大家下午好，好像這兩天白酒股也還不錯，在過去的兩輪當(dāng)中，包括2012年，有人說我賭贏了，或者說我準(zhǔn)了。2012年白酒行業(yè)如日中天的時候，我的演講報告是《不確定的中國白酒未來》，限制三公消費(fèi)也確實應(yīng)驗了。這一輪跟華泰證券合作，在2016年2月份，在行業(yè)內(nèi)通過這么多年的觀察，我發(fā)表了報告《確定的看多中國白酒》，當(dāng)時給華泰做的是反向路演，現(xiàn)在來看，也有很多項目經(jīng)理，當(dāng)時信了我并賺了點(diǎn)的。在這個時刻，我們?nèi)绾稳タ创袊拙菩袠I(yè)呢？

第一點(diǎn)，我們?nèi)绾慰创鲜泄镜哪陥蠛鸵患緢螅谧芏嗟难芯繂T應(yīng)該都看過，我們注意去看，在2015年年報當(dāng)中銷售收入下滑的有迎駕、駝牌舍得，這是一個值得關(guān)注的數(shù)字。2016年一季報舍得依然在下滑，水井坊也在下滑，這二者之間不一樣，實際上代表了白酒行業(yè)的四線品牌或者是五線品牌，隱含的是說中國白酒行業(yè)結(jié)構(gòu)化的分化。

從上面兩張表來看有幾個結(jié)論，第一個就是白酒行業(yè)的調(diào)整期基本結(jié)束，可以預(yù)判正在迎來新的白銀7年。

第二點(diǎn)是弱反彈、強(qiáng)分化將是白酒行業(yè)未來的主要趨勢。繼一線名酒，二線名酒及省級區(qū)域龍頭品牌將是2016年反彈的主要對象，2015年我就認(rèn)為與二線名酒的反彈力量。水井坊、舍得、金種子、青青稞我認(rèn)為還是不太好，不能用分析行業(yè)的方式分析個股，更要放到一個環(huán)境當(dāng)中，放到跟競爭對手的對標(biāo)當(dāng)中判斷它。

重點(diǎn)說一下弱反彈和強(qiáng)排放。所謂的弱反彈為什么會反彈呢？實際上2016年2月份的時候，無論是在北京還是在上海的反向路演，提出質(zhì)疑的很多，到底增長的動力來自哪？憑什么會增長？我也沒有過分的去解釋，實際上你只要信我的這個東西漲了，因為白酒行業(yè)是有動力在主導(dǎo)它的，像我也預(yù)知這樣一個漲價，這與白酒行業(yè)的本質(zhì)有關(guān)系。白酒行業(yè)的本質(zhì)是什么？是面子加里子的，比如很多人比較關(guān)注奶業(yè)，奶業(yè)面子消費(fèi)比重帶來的特別小，但是白酒行業(yè)是典型的品牌化溢價行業(yè)，這就會造成有漲價的必要性，所以未來白酒行業(yè)品牌價格化將成為一種趨勢，這就是為什么這一輪白酒行業(yè)特別是二三線白酒業(yè)新一輪價格上漲成為了主流的趨勢，原因就是這個行業(yè)的本質(zhì)相關(guān)的。奶業(yè)會出現(xiàn)液態(tài)奶價格的上漲嗎？至少不敢像白酒行業(yè)這么漲，說漲就漲，這個敢漲15%他就敢漲20%，你漲慢了就有可能會失去這個機(jī)會，這是這個行業(yè)的特征。

另外一個很重要的原因是什么，2月份認(rèn)識了華泰證券的薛總，他當(dāng)時提了一個話題很有意思，就是誰能跑贏M2。實際上現(xiàn)在來看，可能在中國最能跑贏M2的有兩個東西，第一個是上海的房價，第二個就是白酒，最新的消息我看又開始放水了，M2這個圖是我網(wǎng)上盜的，大家可以找找看，這與白酒行業(yè)緊密相關(guān)。白酒行業(yè)是先選價格再選品牌的，900塊錢的時候先想好買900塊錢的酒再選品牌，而不是先選品牌再選價格，有很強(qiáng)的面子消費(fèi)它就應(yīng)該去漲價，你有足夠的理由相信下半年白酒行業(yè)會繼續(xù)漲價，主流廠家就是一線名酒、二線名酒、區(qū)域龍頭企業(yè)都會去漲價的，擋不住，除非他不懂營銷、不懂白酒行業(yè)的品牌管理，如果懂的話就必然去漲。

另外對白酒行業(yè)影響比較大的我總結(jié)了一個詞叫新生代中產(chǎn)階層，這個消費(fèi)階層現(xiàn)在正在開始崛起，他既不過分強(qiáng)調(diào)以前的符號消費(fèi)，就是不愿意用奢侈包裝的白酒了，另外他也反對極度低端化的，都是不行的，甚至這一輪的升級好多人關(guān)注牛欄山，牛欄山在快速增長的同時正在遭遇一個競爭對手叫做“一擔(dān)糧”，這也是弱反彈一個很重要的驅(qū)動力，就是消費(fèi)心態(tài)在發(fā)生變化，這個變化不是我說的，下邊你看到的這四張圖是2016年的中國消費(fèi)者研究報告，最核心的是品質(zhì)消費(fèi)時代的到來。

第三點(diǎn)，前面是增長性，與品質(zhì)化消費(fèi)的需求相關(guān)，但是另一方面也比較弱，主要原因是什么呢？是需求增長乏力。盡管白酒行業(yè)現(xiàn)在可以說去庫存來完成，但是渠道的信心是不足的，像過去那樣壓很大的量很難了，過去是壓一年的銷售收入50%的庫存，現(xiàn)在他不敢了，因為這一塊實際上經(jīng)銷商還是持懷疑態(tài)度。在市場的擠壓式競爭四五線酒廠退出的過程不會那么快。另一方面要高度關(guān)注葡萄酒市場的特征，還有人說這一輪反彈是社會資產(chǎn)驅(qū)動的，通過個人的觀察來說目前對白酒行業(yè)的影響還沒出現(xiàn)。我過去看到的情況，社會固定資產(chǎn)投資要是對白酒行業(yè)出現(xiàn)影響高于15%的投資才會出現(xiàn)影響，這就是弱反彈。

強(qiáng)分化很重要，你要用強(qiáng)分化的觀點(diǎn)選擇個股。強(qiáng)分化在A股來講有三個層面，第一個層面是消費(fèi)需求的強(qiáng)分化，大眾化的大單品與小眾化的特色品并行，我們的高端市場很明顯的看到了茅臺五糧液與舍得在一起，我們看到劍南春與高端酒的繁華，這樣一個過程正在50塊錢到200塊錢的價值區(qū)間分化。省級品牌正在集中四五線品牌的消費(fèi)銷量，在各個區(qū)域內(nèi)正在形成大眾化的大單品。另一方面，白酒行業(yè)今年新一輪創(chuàng)新上我們看到小眾化的特色品得到了高度的關(guān)注，無論是古井洋河五糧液都推出了以健康概念為主的酒，我認(rèn)為這個方向是對的。

強(qiáng)分化的第二點(diǎn)就是渠道在分化，我們往往很關(guān)心的是上市公司大部分白酒行業(yè)是以酒廠為主，實際上白酒行業(yè)的渠道變革未來會對酒廠的競爭格局和品牌格局產(chǎn)生重大的影響。中國白酒行業(yè)渠道的變化速度，變革速度是超越酒廠的，會改變白酒行業(yè)廠強(qiáng)商弱的局面。中國有四百個億的茅臺，兩百個億的五糧液，但是找不到過一百個億的酒商，我相信今年有可能會出現(xiàn)百億酒商的，明年百億酒商肯定不止一個，因為以連鎖化、互聯(lián)網(wǎng)化、資產(chǎn)證券化為手段正在實現(xiàn)酒商的規(guī)?；?，今年最大的酒商你們估計是誰？有知道的嗎？有知道中國唯一一個有可能成百億的酒商是誰？京東很可能成為中國最大的酒商，率先超過一百個億。明年像酒仙網(wǎng)超過百億的可能性就會特別大，這兩家都會超過50個億，都是最近這兩三年快速的增長，他們實際上在改變整個白酒行業(yè)的競爭格局。我們現(xiàn)在也在推進(jìn)一項工作，這個月的6月28日到6月29日我跟中國酒業(yè)協(xié)會一起正在組建中國酒業(yè)協(xié)會的新酒廠聯(lián)盟，現(xiàn)在酒仙網(wǎng)、歌德營銷、華龍酒業(yè)這些直接做C端的已經(jīng)是扁平化的，可能在七八月份就會成立，我們在關(guān)注新酒商的成長。新酒商典型的特征就是連鎖化、互聯(lián)網(wǎng)化、資產(chǎn)證券化，他們未來對中國酒業(yè)行業(yè)的格局都會產(chǎn)生影響。

競爭格局從離散化、區(qū)域化向集中化、一體轉(zhuǎn)變，以前山東這個市場現(xiàn)在省級品牌成長速度都非?？?，省級大品牌在出現(xiàn)了。從價格到產(chǎn)品到品牌到廠家，銷售收入和銷量正在向主流品牌的主力產(chǎn)品提升，未來大部分的省份將形成兩個全國性品牌再加兩三個省級龍頭企業(yè)這樣一個情況出現(xiàn)。

為什么我說要結(jié)構(gòu)化分化呢？我認(rèn)為結(jié)構(gòu)化分化的關(guān)鍵點(diǎn)是四個因素，就是你要去考評這個企業(yè)未來會不會增長、有沒有機(jī)會是四個角度。第一個，競爭格局下的市場地位，市場地位越好未來應(yīng)該越好，強(qiáng)者更強(qiáng)、弱者更弱是這么一個時代。第二個能不能對接品質(zhì)消費(fèi)、價格升級的機(jī)會第三個是與生俱來品牌DNA張力，品牌能走多遠(yuǎn)取決于你的品牌經(jīng)營夠不夠強(qiáng)大。最后一點(diǎn)是股權(quán)結(jié)構(gòu)經(jīng)營管理指標(biāo)，我們把這四點(diǎn)套到安徽來看一下。在安徽古井貢酒看到它一個特征是銷售收入增長比較快，利潤的增長也比較快，但是它為什么能夠增長呢？實際上它很大程度上得益于兩個優(yōu)點(diǎn)，一個就是得益于與生俱來的品牌張力。因為它是比口子窖能走更遠(yuǎn)，走到省外的能力更強(qiáng)的，現(xiàn)在他在山東也在逐步做，這是第一點(diǎn)。第二點(diǎn)，很重要的是它的價格定位定的比較好，現(xiàn)在在安徽市正在成為消費(fèi)升級的選擇對象，因為它做的是八九十以前的價位，消費(fèi)網(wǎng)升級實際上恰恰是承接了消費(fèi)升級的消費(fèi)需求，這個角度上來講我們會發(fā)現(xiàn)宮頸貢酒的增長很簡單，無論是省內(nèi)和省外都可以。你去看口子窖的業(yè)績影響最關(guān)鍵的因素是股權(quán)結(jié)構(gòu)，你看看古井供酒賣了72個億掙了7.1個億，扣子窖賣了25.8個億掙了6個億，這個股份就代表了中國酒業(yè)的四五線品牌，就是代表著最沒機(jī)會的，他未來就是弱者更弱的群體，這不是靠他努力能解決的，這是一個大勢。我建議我們結(jié)構(gòu)化的去看，看競爭格局下的市場地位，看品牌張力和股權(quán)結(jié)構(gòu)。

第四點(diǎn)是華泰證券給我做了兩個命題作業(yè)，回答一下。

第一是高端白酒的復(fù)蘇是否是可持續(xù)的？

我跟你說是肯定可以持續(xù)的。從品類來說白酒是品牌溢價性商品，販賣的核心價值在非功能性，不用擔(dān)心它的功能性有多大的提升就是要漲價的、就是要賣面子的。第二點(diǎn)產(chǎn)品，高端酒市場性價比得到消費(fèi)者認(rèn)可，這是很難得的事情，通過2013年的調(diào)整九百多塊錢的茅臺消費(fèi)者覺得很劃算，覺得值，這有很大的張力。第三點(diǎn)，市場高端酒市場的品牌集中度越來越高。

第二是中期體現(xiàn)在未來3年是否可以有持續(xù)性的收入和利潤增長？

我還是剛才的那一點(diǎn)，最先的茅臺、五糧液已經(jīng)是受益者，現(xiàn)在的夢之藍(lán)、西鳳酒這一個類型的產(chǎn)品都在漲價，以及二線名酒的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善、均價提升帶來的機(jī)會。然后郎酒也是受益者，要分化強(qiáng)者還是弱者，強(qiáng)者會越強(qiáng)弱者會越弱，如果是強(qiáng)者未來是會有可持續(xù)的收入和消費(fèi)增長的。

我跟大家說兩個數(shù)字，現(xiàn)在整個體系今年估計能過50億。茅臺的實際出貨價已經(jīng)漲到了860元，二月份路演的時候很多人關(guān)心的問題就是我知道春節(jié)會漲過了春節(jié)會漲嗎？我說不會低于840元，會小幅反彈一下最終會漲上去。所以我們有理由相信，在今年的春節(jié)之前茅臺的出貨價會在900塊錢左右了，大概能漲到900塊錢左右，這時候茅臺市場的價格大概會在950塊錢左右，這完全是一個大概率的事情。從這個角度上來講，我在2月份預(yù)計的茅臺的價量提升在三四季度是可以提升的，必須先漲價然后有可能就會放量、增量。還有一個你要高度關(guān)注茅臺開發(fā)的個性化的概念，金茅臺、藍(lán)茅臺和黑茅臺，據(jù)說這三款產(chǎn)品的銷售目標(biāo)是要突破30個億，他們都在漲價。春節(jié)之前金茅臺和藍(lán)茅臺的價格是999塊錢現(xiàn)在是1100塊錢，就意味著是茅臺廠家也拿不到更多的市場份額了，但是不排除未來進(jìn)一步開放金茅臺、藍(lán)茅臺產(chǎn)品的可能性，有可能是開放給省級的合資公司的。省級合資公司里面提到了一句話很重要，就是省級合資公司將來主要的職責(zé)是負(fù)責(zé)調(diào)劑茅臺酒的增量，第二個是有些大的省級合資公司開發(fā)一些定制的產(chǎn)品，因為茅臺在2015年底乃至到2016年從來沒有說控量這種說法，他說是要停下但是從來沒有說過控量這種說法，這跟2014年是決然不同的，所以三四季度是價量提升的可能性是有的。整體來講，金茅臺和藍(lán)茅臺都會提高價格，它也引領(lǐng)了整個白酒行業(yè)往上的漲價潮。短期來看，無論是8月份到9月份茅臺還是有一次價量提升的機(jī)會。

大家還關(guān)心白酒行業(yè)整合的機(jī)遇。古井對黃鶴樓的白酒行業(yè)內(nèi)整合的機(jī)遇協(xié)同效應(yīng)體現(xiàn)在哪里？第一方面是產(chǎn)品的協(xié)同，古井是做淡雅濃香，但是黃鶴樓是三大清香型的，另外在湖北賣的最好的是醬香型，但是古井家是沒有的。安徽賣的第二好的中檔酒是口子窖是醬香型的，所以在產(chǎn)品的屬性上是存在協(xié)同性的。在市場上也是協(xié)同性的，因為安徽主要是以口子窖為競爭對手，河北是以稻花香為基礎(chǔ)，如果做好品牌之間的配合是完全可以協(xié)同增長的。古井影響力比較大的是偏長江三角洲、偏華北市場，實際上黃鶴樓偏影響力比較大的是偏珠江三角洲，湖北人在廣東的特別多。你現(xiàn)在去看，在廣東市場湖北的第一品牌白云便已經(jīng)很大了，未來實際上有可能黃鶴樓是完全可以跟著，這對古井來講就是相當(dāng)難的。營銷上的協(xié)同性，就是古井營銷團(tuán)隊的能力還是很強(qiáng)的，它有兩個東西一個是戰(zhàn)略大單品的打造能力還有精細(xì)化管理能力，這都是湖北的特點(diǎn)。從某種意義上來講，我覺得古井并購黃鶴樓的協(xié)同性是很大的。

第二個是白酒行業(yè)的整合，這就不限于古井并購黃鶴樓。我個人參加過白酒廠的并購整合，實際上并購整合最大的難度是它的優(yōu)先順序，我是按照優(yōu)先順序來整合的。白酒行業(yè)是必須要和政府打好交道的。第二個就是并購過程當(dāng)中有沒有歷史遺留問題，實際上我有一個朋友他在山東的一個酒廠，之前我過去跟他開了一個會至少省了一千多萬，就是能不能發(fā)現(xiàn)歷史遺留問題，比如說發(fā)例不兌現(xiàn)你怎么處理？另一方面是營銷團(tuán)隊，營銷團(tuán)隊的分離有可能帶來渠道的分離，這就是一個保險性。還有關(guān)鍵是看大家庭能不能打造成功，特別是能不能轉(zhuǎn)型成功，相對來說黃鶴樓這樣的品牌里面產(chǎn)品線是比較雜的。還有就是供應(yīng)鏈的整合，最重要的是快與慢的選擇，實際上在白酒行業(yè)整個過程當(dāng)中很多時候不單是快就好，很多時候是慢比快好，存在著這么一個特點(diǎn)。

看到整合的時候未來要多向性的去看，現(xiàn)在我們更多關(guān)注的是橫向整合，洋河對雙溝，古井對黃鶴樓，1919對購酒網(wǎng)，酒仙網(wǎng)對華龍酒直達(dá)，還有一種縱向整合就是酒廠對酒商的整合，現(xiàn)在有很多都在醞釀過程當(dāng)中。還有一個是業(yè)外的整合，很多人關(guān)心駝牌舍得說外行進(jìn)來能不能行，他們現(xiàn)在還在走在往南墻上撞的路上，沒那么快，大家都熱乎著呢，聯(lián)想那么厲害的公司收了四個酒廠到現(xiàn)在都沒折騰明白，我就不相信他，南墻在前邊他撞完了南墻我才能信他，現(xiàn)在我們信他。

我們新進(jìn)來的研究員最關(guān)心的白酒年輕化的問題，我就覺得白酒年輕化不是問題，合適的年齡就應(yīng)該喝合適的酒。第二個就是白酒的互聯(lián)網(wǎng)化的問題，這也不是問題，白酒行業(yè)已經(jīng)在做了，最后實際上也是大家關(guān)心的，你能不能給我推薦一個原來沒發(fā)現(xiàn)的。今天給大家一個小禮物，我推薦張裕，為什么呢？葡萄酒市場占了整個市場20%的擴(kuò)容速度，這個擴(kuò)容速度至少保持在五年以上，品類的大計劃就是龍頭企業(yè)的大機(jī)會，這是第一點(diǎn)。龍頭企業(yè)將是行業(yè)利好的最大受益者。另外一點(diǎn)，在中國葡萄酒快速增長的過程當(dāng)中，張裕解百納金獎白蘭地大單品效應(yīng)會發(fā)展得越來越大，另外要關(guān)注它新品推薦的時間點(diǎn)。還有進(jìn)口葡萄酒如何去看待？實際上我個人認(rèn)為，不要認(rèn)為放出來的負(fù)面新聞，如果酒廠愿意把負(fù)面的說出來就證明他找到了解決辦法，否則就不會對外說。他在進(jìn)口葡萄酒上的瓶頸正在突破，據(jù)說是有一大批的貨6月份就要開始進(jìn)關(guān)，還有些我知道的，我還沒看到公告的那種，就是你有理由相信過后的張裕有可能是國產(chǎn)葡萄酒與進(jìn)口葡萄酒兩手都要抓、兩手都要硬。很重要的一點(diǎn)就是，據(jù)說是周洪江在真正意義上履行董事長職責(zé)，我們還是要對新的領(lǐng)導(dǎo)力充滿期待。我建議大家了解一下張裕，張裕就是未來葡萄酒行業(yè)的茅臺，因為美國最大的葡萄酒商跟張裕一模一樣，就是既生產(chǎn)國產(chǎn)葡萄酒又是歐洲最大的葡萄酒商，張裕是具備這個模式的，未來中國的葡萄酒還是兩者之間的競爭，現(xiàn)在張裕是機(jī)會。白酒行業(yè)想去找波動大的還有機(jī)會的，實際上都被你們整完了，這一層已經(jīng)走過了，你說2月份聽我的，你現(xiàn)在讓我再找我也找不到了，基本上好多都差不多了，好好看看品類的機(jī)會，看看張裕的機(jī)會。今天跟大家溝通的主要就這些內(nèi)容，謝謝大家。

【主持人】我覺得我們今天漲價為王的分論壇高潮才剛剛開始，我也很慶幸剛剛發(fā)言的呂總沒有做賣方分析師，不然我們就要下崗了。在這里非常感謝農(nóng)業(yè)的盛夏團(tuán)隊(音)和食品飲料的賀琪團(tuán)隊，在今天漲價為王的分論壇里面全面支持我們的戴康團(tuán)隊，要重點(diǎn)關(guān)注我們?nèi)A泰策略的同時也請重點(diǎn)關(guān)注華泰的農(nóng)業(yè)和華泰的食品飲料團(tuán)隊。接下來還有兩個非常熱門的行業(yè)，我認(rèn)為我們還是很有遠(yuǎn)見，在一個多月前定下我們要把貴金屬和稀土的資深專家請過來，也是我們非?？春玫男袠I(yè)。接下來我們也有請貴金屬的湯森路透李岡峰先生跟大家分享一下對貴金屬的看法，我覺得非常重要的是無論大家對大類資產(chǎn)配置、對黃金的看法還是對黃金股的看法我們都非常渴望能聽聽李岡峰先生對這個專業(yè)深度的研究。

白酒概念股：五糧液、貴州茅臺、瀘州老窖、ST水井、洋河股份、ST酒鬼、老白干酒、沱牌舍得、山西汾酒、古井貢酒、今世緣、金種子酒。